科倫藥業(002422)：主業穩健 合成生物新品、創新藥多輪驅動增長
機構：西部證券
研究員：李夢園
輸液持續推進包材升級，非輸液制劑穩健增長。輸液領域，受國家及地方集采降價的影響，2024 年公司輸液產品收入同比下降11.85%，但公司通過降本增效、集約化生產等方式提高運營效率；同時公司持續推進包材及產品結構升級，2024 年公司密閉式輸液量占比提升1.89pcts，腸外營養三腔袋實現銷量852.23 萬袋（+39.09%）粉液雙室袋實現銷量1297.12 萬袋（+635.75%），進一步鞏固輸液行業領導地位。非輸液制劑方面，2024 年公司實現穩健增長，收入同比增長5.41%，抗感染、麻醉鎮痛等領域重點品種銷售實現較快增長。
合成生物學：打造化妝品原料產品矩陣，綠色循環產業園投產。公司原料藥業務板塊合成生物學類產品紅沒藥醇、5-羥基色氨酸、肌醇等產品實現商業化生產，目前基本形成化妝品原料產品矩陣，2023 年投資建設的“綠色循環產業園項目”進入生產階段，全年9 個產品獲得24 項權威認證。
獲批創新藥放量在即，在研管線加速推進。目前公司已有三款創新產品獲批上市，其中重磅品種SKB264 已獲批既往至少接受過2 種系統治療的不可切除的局部晚期或轉移性TNBC以及經EGFR-TKI治療和含鉑化療治療后進展的EGFR 突變陽性局部晚期或轉移性非鱗狀NSCLC，2025 年創新藥有望實現快速放量。此外，SKB264 治療2L+ 局部晚期或轉移性HR+/HER2- BC、聯合奧希替尼治療1L EGFR 突變局部晚期或轉移性NSCLC 以及聯合帕博利珠單抗治療1L 局部晚期或轉移性NSCLC 等多項3 期臨床正快速推進。
盈利預測及評級：預計 2025-2027 年公司實現營收227.58/247.35/271.87億元，同比增長4.3%/8.7%/9.9%；歸母凈利潤30.03/33.75/38.99 億元，同比增長 2.3%/12.4%/15.5%；對應 18.6/16.6/14.4 倍 PE。基于主業穩健增長、合成生物新品及創新藥貢獻增量，維持“買入”評級。
風險提示： 產品價格變動風險，市場競爭加劇風險，行業政策變動風險，原料藥價格變動風險
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